小債看市 作者：感恩贊賞你
來源：小債看市（ID：little-bond）
1500億元負債，高企的融資成本，如一把達摩克利斯之劍高懸于“河南地王”建業(yè)地產(chǎn)的頭頂。
美元債異動
9月3日，建業(yè)地產(chǎn)(00832.HK)美元債暴跌，領(lǐng)跌中國高收益美元債。
其中，建業(yè)地產(chǎn)2023年4月到期的美元債每1美元買價下跌5.6美分至78.4美分；2022年到期、票息6.875%的債券每1美元買價下跌5.3美分至85.5美分，兩只債券均創(chuàng)出17個月最低水平。
值得注意的是，近日穆迪剛剛將建業(yè)地產(chǎn)的評級展望從“穩(wěn)定”調(diào)整至“負面”。
穆迪認為，建業(yè)地產(chǎn)在其核心市場面臨嚴峻的經(jīng)營環(huán)境，且離岸融資渠道也受到限制，其銷售額和財務(wù)指標將有所削弱。
《小債看市》統(tǒng)計，目前建業(yè)地產(chǎn)存續(xù)美元債9只，存續(xù)規(guī)模28.6億美元，其中將有9億美元規(guī)模的債券于一年內(nèi)到期。
存續(xù)美元債情況
考慮到近期離岸債務(wù)資本市場的波動，以及建業(yè)地產(chǎn)離岸債券價格的下跌，穆迪認為其能否以合理的融資成本發(fā)行離岸債券，為到期債務(wù)再融資存在變數(shù)。
現(xiàn)金大幅減少
據(jù)官網(wǎng)介紹，建業(yè)地產(chǎn)成立于1992年，2008年6月在聯(lián)交所主板上市，具有中國房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)一級資質(zhì)。
目前，“建業(yè)系”已擁有建業(yè)地產(chǎn)（00832.HK）、筑友智造科技（00726.HK）、中原建業(yè)（09982.HK）以及建業(yè)新生活（09983.HK）四家上市公司。
從股權(quán)結(jié)構(gòu)看，建業(yè)地產(chǎn)的控股股東為恩輝投資，持股比例為69.51%，公司實際控制人為胡葆森。
2020年，建業(yè)地產(chǎn)實現(xiàn)銷售金額1026.42億元；今年上半年合同銷售金額為310.53億元，同比增長約3.5%。
據(jù)克而瑞數(shù)據(jù)，2021年上半年建業(yè)集團以478.5億操盤金額在房企中排第37位；以691.1萬平方米操盤面積位居第17位，屬于區(qū)域中型房企。
2021年上半年克而瑞房企排名
近日，在業(yè)績溝通會中，建業(yè)地產(chǎn)表示受河南洪災(zāi)影響，決定將其2021年合約銷售目標由原定的800億下調(diào)至700億。
在業(yè)績方面，2020年建業(yè)地產(chǎn)實現(xiàn)主營業(yè)務(wù)收入433.04億元，同比增長40.75%；實現(xiàn)歸母凈利潤18.02億元，同比下滑10.6%，近五年來首次出現(xiàn)負增長。
今年上半年，建業(yè)地產(chǎn)實現(xiàn)營業(yè)收入203.57億元，同比增56.4%；實現(xiàn)歸屬股東凈利潤7.29億元，同比微增0.3%。
值得注意的是，和大多數(shù)房企一樣，建業(yè)地產(chǎn)的毛利率及凈利潤率均有所下滑，盈利水平有待加強。
2021年上半年，建業(yè)地產(chǎn)毛利率由23.73%下滑至17.87%，凈利潤率由6%下滑至5%。
毛利率水平
在土儲方面，2021年上半年，建業(yè)地產(chǎn)通過招拍掛和股權(quán)合作獲取土地約236.7萬平方米，新增儲備建筑面積約663.3萬平方米，拿地力度有所加強。
截至2021年6月末，建業(yè)地產(chǎn)擁有土地儲備建筑面積約5621萬平方米，其中權(quán)益建筑面積約4082萬平方米。
從區(qū)域結(jié)構(gòu)來看，建業(yè)地產(chǎn)深耕大本營河南省，在一定程度上限制了運營的靈活性，使其容易暴露在區(qū)域經(jīng)濟和監(jiān)管風險之下。
雖然兩年前，建業(yè)地產(chǎn)就喊出要“走出中原”，但仍未改變業(yè)績嚴重依賴河南市場的現(xiàn)狀。
2021年初，建業(yè)地產(chǎn)宣布啟動“大中原戰(zhàn)略”，將企業(yè)業(yè)務(wù)涵蓋以鄭州為中心、半徑500公里范圍內(nèi)的大中原區(qū)域。
截至2021年6月末，建業(yè)地產(chǎn)總資產(chǎn)為1613億元，總負債1486億元，凈資產(chǎn)127.5億元，資產(chǎn)負債率高達92.1%。
值得注意的是，建業(yè)地產(chǎn)已經(jīng)連續(xù)兩年財務(wù)杠桿保持在90%以上的高位，存在較大杠桿風險。
財務(wù)杠桿水平
從房企融資新規(guī)“三道紅線”看，建業(yè)地產(chǎn)凈負債率92.6%，剔除預(yù)收款后的資產(chǎn)負債率為87.2%，非受限現(xiàn)金短債比為1.93，仍然踩中一道紅線歸為“黃檔”，有息負債規(guī)模年增速不得超過10%。
《小債看市》分析負債結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，建業(yè)地產(chǎn)主要以流動負債為主，占總負債的85%。
截至2021年6月末，建業(yè)地產(chǎn)流動負債有1264億元，主要為貿(mào)易及其他應(yīng)付款項，其一年內(nèi)到期的短期債務(wù)有85.26億元。
流動負債
相較于短債壓力，建業(yè)地產(chǎn)流動性尚可，其賬上現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物有108.7億元，較2020年末規(guī)模腰斬，勉強可以覆蓋短債，短期償債壓力趨緊。
除此之外，建業(yè)地產(chǎn)還有221.4億非流動負債，主要為長期借貸，其長期有息負債合計197.7億元。
整體來看，建業(yè)地產(chǎn)剛性債務(wù)有282.96億元，主要以長期有息負債為主，帶息債務(wù)比為19%。
有息負債規(guī)模上升，2020年和今年上半年建業(yè)地產(chǎn)融資成本分別為12.72億和4.644億元，對利潤形成嚴重侵蝕。
高企的融資成本，如一把達摩克利斯之劍高懸于建業(yè)地產(chǎn)頭頂。為了償還債務(wù)，其多次海外發(fā)債“借新還舊”。
從融資渠道來看，建業(yè)地產(chǎn)渠道較為多元，主要通過借款、發(fā)債、股權(quán)等方式融資。
值得注意的是，2020年以來由于籌資資金流入銳減，償債大量負債后，建業(yè)地產(chǎn)籌資性現(xiàn)金流凈額轉(zhuǎn)為凈流出狀態(tài)，可見其融資環(huán)境有惡化趨勢。
籌資性現(xiàn)金流凈額
另外，百瑞信托與建業(yè)地產(chǎn)間高頻且短暫的交易往來，以及少數(shù)股東權(quán)益、損益增長不成正比，引發(fā)市場對其“明股實債”的質(zhì)疑。
2017年至2019年，建業(yè)地產(chǎn)少數(shù)股東權(quán)益分別為7.78億元、14.33億元和28.84億元，可以看出該指標每年都成倍增長，然而2019年其少數(shù)股東損益卻只增長了53.8%。
總得來看，建業(yè)地產(chǎn)“增收不增利”跡象明顯，毛利率、凈利率連年下滑；持有現(xiàn)金大幅減少，融資成本高企；還存在“明股實債”嫌疑。
03
多年來扎根河南，且常年在河南市場占有率排名第一，建業(yè)地產(chǎn)在業(yè)內(nèi)被稱為 “河南地王”。
1979年，胡葆森大學(xué)畢業(yè)后就分配至中國紡織品進出口公司河南分公司，投身國際貿(mào)易，后因外派工作在香港待了10年。
1992年，胡葆森帶著在香港炒樓花賺到的1000多萬元回到河南，和建行合資成立建業(yè)房地產(chǎn)。
次年，胡葆森在鄭州郊區(qū)買到第一塊地，致力于開發(fā)超級大盤“金水花園”，還提出“永不妄稱第一，永不甘居第二”的愿景。
之后，建業(yè)地產(chǎn)又相繼打造了“燕樂小區(qū)”、“春暉小區(qū)”、“鄭州期貨城”、“建業(yè)城市花園”等多個項目，憑借著三四線城市去庫存的熱潮迎來了快速發(fā)展期。
2002年，當?shù)禺a(chǎn)公司為實現(xiàn)規(guī)模擴張，紛紛涌向一二線城市，開始冒險激進的跑馬圈地式發(fā)展時，胡葆森選擇了固守河南。
2008年6月，建業(yè)地產(chǎn)在香港聯(lián)合交易所主板上市，成為內(nèi)地中原地區(qū)第一家直接在香港掛牌的地產(chǎn)企業(yè)。
隨后，建業(yè)地產(chǎn)在百億規(guī)模徘徊數(shù)年，直至2017年起銷售規(guī)模才有了明顯的增長。2019年建業(yè)地產(chǎn)銷售額達1011.5億元，首次邁入千億門檻。
今年5月，建業(yè)地產(chǎn)將中原建業(yè)分拆上市，輕資產(chǎn)業(yè)務(wù)開始獨立發(fā)展，它也成為胡葆森商業(yè)帝國的第四家上市公司。
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