商業(yè)承兌匯票（以下簡(jiǎn)稱“商票”）是企業(yè)賒銷(xiāo)交易和賬期管理中常用的信用結(jié)算工具。雖然理論上持票人可以將商票用于支付任何交易對(duì)價(jià)，但實(shí)操中，受限于企業(yè)（持票人）自身信用級(jí)別及其交易議價(jià)地位，商票的流動(dòng)性并未呈現(xiàn)明顯效果。依據(jù)《關(guān)于金融支持工業(yè)穩(wěn)增長(zhǎng)調(diào)結(jié)構(gòu)增效益的若干意見(jiàn)》指出的強(qiáng)調(diào)穩(wěn)步推進(jìn)資產(chǎn)證券化發(fā)展的指導(dǎo)思路，以盤(pán)活企業(yè)存量資產(chǎn)為目標(biāo)，對(duì)運(yùn)用傳統(tǒng)票據(jù)方式進(jìn)行結(jié)算的企業(yè)，以應(yīng)收款進(jìn)行創(chuàng)新型融資作為資產(chǎn)證券化新型運(yùn)作模式逐步出現(xiàn)在公眾視野中。本文筆者主要闡述底層資產(chǎn)附有商票讓與擔(dān)保或商票質(zhì)押的債權(quán)類(lèi)ABS的運(yùn)作模式及信用風(fēng)險(xiǎn)。

在我國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展過(guò)程中，對(duì)于中小企業(yè)來(lái)說(shuō)，以票據(jù)貼現(xiàn)方式進(jìn)行融資手續(xù)簡(jiǎn)單且融資成本較低，應(yīng)用較為普遍。在此基礎(chǔ)上，為免疑義，在進(jìn)入主要話題前，以下概念需要先進(jìn)行區(qū)分：票據(jù)讓與擔(dān)保、票據(jù)貼現(xiàn)以及票據(jù)質(zhì)押（具體內(nèi)容詳見(jiàn)下表）。

1、商票讓與擔(dān)保+ABS

附有商票讓與擔(dān)保的債權(quán)類(lèi)ABS一般是以底層資產(chǎn)涉及的商票承兌人付款為最終還款來(lái)源，基礎(chǔ)資產(chǎn)為單一資金信托/集合資金信托的信托貸款債權(quán)或形成財(cái)產(chǎn)權(quán)信托的信托受益權(quán)。

以信托受益權(quán)入池為例，具體而言，信托公司作為委托人，代表單一資金信托/集合資金信托，將其依據(jù)《信托貸款合同》發(fā)放的符合貸款合格標(biāo)準(zhǔn)的貸款及其附屬擔(dān)保權(quán)益信托予受托人，設(shè)立財(cái)產(chǎn)權(quán)信托，并將該財(cái)產(chǎn)權(quán)信托受益權(quán)轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃。信托公司發(fā)起設(shè)立的單一資金信托/集合資金信托資金投向均為向借款人投放的信托貸款。作為擔(dān)保措施，借款人與信托公司和票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)簽訂相關(guān)商票擔(dān)保及服務(wù)協(xié)議，以其基于真實(shí)基礎(chǔ)交易而合法持有的商票向信托公司（代表單一資金信托/集合資金信托）提供讓與擔(dān)保，具體擔(dān)保方式為將商票背書(shū)轉(zhuǎn)讓至信托公司指定的票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)。

2、商票質(zhì)押+ABS

附有商票質(zhì)押的債權(quán)類(lèi)ABS同樣以底層資產(chǎn)涉及的商票承兌人付款為最終還款來(lái)源，基礎(chǔ)資產(chǎn)為單一資金信托/集合資金信托的信托貸款債權(quán)或形成財(cái)產(chǎn)權(quán)信托的信托受益權(quán)。

以信托貸款債權(quán)入池為例，具體而言，信托公司作為受托人設(shè)立單一資金信托/集合資金信托，將所持有的信托貸款債權(quán)及其附屬擔(dān)保權(quán)益轉(zhuǎn)讓給資產(chǎn)支持專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃。單一資金信托/集合資金信托資金投向均為向借款人投放的信托貸款。借款人與信托公司和票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)簽訂質(zhì)押合同及相關(guān)商票服務(wù)協(xié)議，以其基于真實(shí)基礎(chǔ)交易而合法持有的商票向信托公司（代表單一資金信托/集合資金信托）提供質(zhì)押，并由票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)作為質(zhì)押票據(jù)的代理質(zhì)權(quán)人行使質(zhì)權(quán)對(duì)應(yīng)的相應(yīng)權(quán)利和履行義務(wù)。

1、基礎(chǔ)資產(chǎn)

（1）商票合法性、有效性

附有商票擔(dān)保的債權(quán)類(lèi)ABS項(xiàng)目中商票需滿足的入池標(biāo)準(zhǔn)主要包括的內(nèi)容有：（a）借款人在票據(jù)出質(zhì)前或讓與擔(dān)保前，合法持有商業(yè)承兌匯票；（b）商業(yè)承兌匯票均已經(jīng)承兌人承兌，且商業(yè)承兌匯票上記載承兌的應(yīng)記載事項(xiàng)真實(shí)、完整、合法及有效，商業(yè)承兌匯票在適用法律下合法有效且可轉(zhuǎn)讓?zhuān)缃杩钊瞬⒎巧虡I(yè)承兌匯票記載的收款人或收票人的，商業(yè)承兌匯票的背書(shū)應(yīng)當(dāng)連續(xù)；（c）商業(yè)承兌匯票上不存在其他權(quán)利限制，但為貸款人或?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃利益設(shè)定的權(quán)利負(fù)擔(dān)及限制除外，包括但不限于為貸款人或?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃利益所設(shè)定票據(jù)質(zhì)押或票據(jù)讓與擔(dān)保；（d）票據(jù)承兌到期日早于信托貸款到期日。

（2）基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用質(zhì)量

《票據(jù)法》規(guī)定：“票據(jù)債務(wù)人不得以自己與出票人或者與持票人的前手之間的抗辯事由，對(duì)抗持票人。”且“匯票到期被拒絕付款的，持票人可以對(duì)背書(shū)人、出票人以及匯票的其他債務(wù)人行使追索權(quán)。”即只要能夠證明票據(jù)債權(quán)債務(wù)的真實(shí)成立與存續(xù)，而無(wú)須證明自己及前手取得票據(jù)的原因，即可對(duì)票據(jù)債務(wù)人行使票據(jù)權(quán)利。

若經(jīng)核查持票人所持商票真實(shí)且背書(shū)連續(xù)，在可獲取追索人全部盡調(diào)資料的基礎(chǔ)上，可以評(píng)定各追索人的信用等級(jí)，依據(jù)其中資信水平最高的主體級(jí)別確定該筆基礎(chǔ)資產(chǎn)的信用等級(jí)。同時(shí)，以全部可追索人中資信水平最高的主體作為基礎(chǔ)資產(chǎn)分散度統(tǒng)計(jì)依據(jù)，即多筆資產(chǎn)的級(jí)別是由同一追索人級(jí)別確定的，則應(yīng)視作相同還款主體，合并計(jì)算集中度等相關(guān)指標(biāo)。一般來(lái)講，可追索人資信水平越高、分散度越高的債權(quán)類(lèi)ABS項(xiàng)目，單一資產(chǎn)損失對(duì)于券端正常兌付的影響越小。

2、交易結(jié)構(gòu)

（1）資金混同風(fēng)險(xiǎn)

附有商票擔(dān)保的債權(quán)類(lèi)ABS主要還款來(lái)源為商業(yè)承兌匯票項(xiàng)下票據(jù)兌付資金。一般情況下，在商票到期日，票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)向商票承兌人提示付款并要求承兌人將兌付資金支付至票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)專(zhuān)項(xiàng)賬戶，再將相應(yīng)資金轉(zhuǎn)付至信托賬戶。若票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)發(fā)生信用危機(jī)，喪失清償能力甚至破產(chǎn)，貸款的本息回收可能和票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)其他資金混同，從而導(dǎo)致專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃收益不確定甚至造成損失。

針對(duì)資金混同風(fēng)險(xiǎn)，具體而言，可從兩個(gè)方面加以緩釋?zhuān)?）用來(lái)回收全部商票到期兌付的資金及與商票有關(guān)的其他款項(xiàng)的票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)專(zhuān)項(xiàng)賬戶，需在相關(guān)票據(jù)服務(wù)協(xié)議中明確約定與票據(jù)服務(wù)機(jī)構(gòu)自有財(cái)產(chǎn)及其管理的其他財(cái)產(chǎn)相獨(dú)立且不允許使用商票兌付資金；2）在專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃層面（或嵌套的財(cái)產(chǎn)權(quán)信托層面）設(shè)置權(quán)利完善事件（可根據(jù)具體情況闡述不同不利情形），一旦觸發(fā)需通知并要求借款人、擔(dān)保人（如有）將相關(guān)應(yīng)付資金直接支付至專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃賬戶（或財(cái)產(chǎn)權(quán)信托專(zhuān)戶）。

（2）讓與擔(dān)保有效性

在現(xiàn)行法律基礎(chǔ)上，讓與擔(dān)保并非我國(guó)法律法規(guī)中明確規(guī)定的擔(dān)保方式。《民法典》第388條：“設(shè)立擔(dān)保物權(quán)的，應(yīng)當(dāng)依照本法和其他法律的規(guī)定訂立擔(dān)保合同。擔(dān)保合同包括抵押合同、質(zhì)押合同和其他具有擔(dān)保功能的合同。”其中“其他具有擔(dān)保功能的合同”為讓與擔(dān)保留下了空間。

《全國(guó)法院民商事審判工作會(huì)議紀(jì)要》（法〔2019〕254號(hào)）（以下簡(jiǎn)稱“《會(huì)議紀(jì)要》”）規(guī)定：“債務(wù)人或者第三人與債權(quán)人訂立合同，約定將財(cái)產(chǎn)形式上轉(zhuǎn)讓至債權(quán)人名下，債務(wù)人到期清償債務(wù)，債權(quán)人將該財(cái)產(chǎn)返還給債務(wù)人或第三人，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權(quán)人可以對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)償還債權(quán)的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定合同有效。合同如果約定債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，財(cái)產(chǎn)歸債權(quán)人所有的，人民法院應(yīng)當(dāng)認(rèn)定該部分約定無(wú)效，但不影響合同其他部分的效力。當(dāng)事人根據(jù)上述合同約定，已經(jīng)完成財(cái)產(chǎn)權(quán)利變動(dòng)的公示方式轉(zhuǎn)讓至債權(quán)人名下，債務(wù)人到期沒(méi)有清償債務(wù)，債權(quán)人請(qǐng)求確認(rèn)財(cái)產(chǎn)歸其所有的，人民法院不予支持，但債權(quán)人請(qǐng)求參照法律關(guān)于擔(dān)保物權(quán)的規(guī)定對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)優(yōu)先償還其債權(quán)的，人民法院依法予以支持。債務(wù)人因到期沒(méi)有清償債務(wù)，請(qǐng)求對(duì)該財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)償還所欠債權(quán)人合同項(xiàng)下債務(wù)的，人民法院亦應(yīng)依法予以支持”。雖然《會(huì)議紀(jì)要》未就可以作為讓與擔(dān)保標(biāo)的的財(cái)產(chǎn)范圍進(jìn)行具體限定，但提及“債權(quán)人請(qǐng)求參照法律關(guān)于擔(dān)保物權(quán)的規(guī)定對(duì)財(cái)產(chǎn)拍賣(mài)、變賣(mài)、折價(jià)優(yōu)先償還其債權(quán)的，人民法院依法予以支持”。且以上述規(guī)定正式寫(xiě)入《民法典》配套司法解釋中《最高人民法院關(guān)于使用<中華人民共和國(guó)民法典>有關(guān)擔(dān)保制度的解釋?zhuān)ㄒ唬凡⑦M(jìn)行完善。

《民法典》規(guī)定，匯票可以出質(zhì)設(shè)立質(zhì)權(quán)；《票據(jù)法》規(guī)定：“匯票可以設(shè)定質(zhì)押；質(zhì)押時(shí)應(yīng)當(dāng)以背書(shū)記載‘質(zhì)押’字樣。被背書(shū)人依法實(shí)現(xiàn)其質(zhì)權(quán)時(shí)，可以行使匯票權(quán)利。”且“票據(jù)的簽發(fā)、取得和轉(zhuǎn)讓?zhuān)瑧?yīng)當(dāng)遵循誠(chéng)實(shí)信用的原則，具有真實(shí)的交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系。票據(jù)的取得，必須給付對(duì)價(jià)，即應(yīng)當(dāng)給付票據(jù)雙方當(dāng)事人認(rèn)可的相對(duì)應(yīng)的代價(jià)。”就讓與擔(dān)保而言，財(cái)產(chǎn)權(quán)利變動(dòng)的相關(guān)公示流程明確財(cái)產(chǎn)權(quán)利在形式上已轉(zhuǎn)讓至讓與擔(dān)保債權(quán)人名下，讓與擔(dān)保債權(quán)人依此獲取對(duì)該財(cái)產(chǎn)權(quán)利的優(yōu)先受償，而非直接取得財(cái)產(chǎn)權(quán)利。基于此，讓與擔(dān)保中的真正目的在于財(cái)產(chǎn)權(quán)利形式上轉(zhuǎn)讓至讓與擔(dān)保債權(quán)人，以使其他債權(quán)人對(duì)該等財(cái)產(chǎn)權(quán)利不再有期待，而不在于真正使債權(quán)人取得財(cái)產(chǎn)權(quán)利，不要求轉(zhuǎn)讓行為有對(duì)價(jià)和符合實(shí)質(zhì)性的轉(zhuǎn)讓條件。

在此基礎(chǔ)上，本文筆者認(rèn)為商票背書(shū)轉(zhuǎn)讓不存在真實(shí)交易關(guān)系和債權(quán)債務(wù)關(guān)系，不應(yīng)影響讓與擔(dān)保的效力，但在此基礎(chǔ)上底層合同需明確約定票據(jù)讓與擔(dān)保系借款人為貸款提供的增信措施，且讓與擔(dān)保隨主債權(quán)轉(zhuǎn)讓。信托公司發(fā)放信托貸款的行為是貸款加讓與擔(dān)保，而非民間貼現(xiàn)行為，但最終應(yīng)以人民法院的認(rèn)定為準(zhǔn)。且根據(jù)《會(huì)議紀(jì)要》關(guān)于讓與擔(dān)保的規(guī)定，匯票可以作為讓與擔(dān)保的標(biāo)的財(cái)產(chǎn)，但最終也應(yīng)以人民法院的認(rèn)定為準(zhǔn)。讓與擔(dān)保有效性具有法律不確定風(fēng)險(xiǎn)。

（3）質(zhì)押有效性

附有商票質(zhì)押的債權(quán)類(lèi)ABS，根據(jù)借款人與出票人，以及借款人與信托公司之間的交易安排，借款人即持票人需同意并承諾基礎(chǔ)資產(chǎn)交割至專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃后，票據(jù)回收款應(yīng)當(dāng)屬于專(zhuān)項(xiàng)計(jì)劃而非借款人所有。但是，因?qū)ｍ?xiàng)計(jì)劃系以質(zhì)押控票而非直接背書(shū)受讓該票據(jù)，仍然存在借款人的其他債權(quán)人以借款人仍為票據(jù)記載的收款人或質(zhì)押背書(shū)人而對(duì)已入池資產(chǎn)所涉商票回收資金主張受償?shù)目赡苄裕丛诮杩钊俗鳛楸粓?zhí)行人進(jìn)入法院強(qiáng)制執(zhí)行程序或作為破產(chǎn)企業(yè)進(jìn)入破產(chǎn)程序時(shí)，該等票據(jù)存在被司法凍結(jié)或被納入借款人破產(chǎn)財(cái)產(chǎn)的風(fēng)險(xiǎn)。

1、關(guān)于基礎(chǔ)資產(chǎn)合格標(biāo)準(zhǔn)的約定需注意明確持票人所持商票真實(shí)且背書(shū)連續(xù)，且商票已由承兌人承兌，同時(shí)確認(rèn)商票到期日需早于信托貸款到期日。

2、實(shí)操中需注意明確讓與擔(dān)保有效性以及商票質(zhì)押破產(chǎn)隔離的前置條件。

3、基礎(chǔ)資產(chǎn)篩選過(guò)程中需關(guān)注全部可追索人中資信水平最高的主體及其相關(guān)分散度情況，一般來(lái)講可追索人資信水平越高、分散度越高的項(xiàng)目分層結(jié)果相對(duì)更好。