6月30日，聯(lián)合資信甚至終止對(duì)泛海相關(guān)債權(quán)及主體的信用評(píng)級(jí)。
作者：王婷婷陳文莉
來(lái)源：風(fēng)財(cái)訊（ID：fengcaixun)
“泛海踏浪履平川，笑看潮起又潮落。”現(xiàn)如今，盧志強(qiáng)怕是再難有當(dāng)初的心境了。伴隨著民生信托、民生證券、亞太財(cái)產(chǎn)保險(xiǎn)、民生銀行等金融機(jī)構(gòu)將其列入交易黑名單，泛海系境外債務(wù)開始出現(xiàn)實(shí)質(zhì)性違約。與此同時(shí)，標(biāo)普、惠譽(yù)、聯(lián)合資信、東方金誠(chéng)，頻頻下調(diào)其評(píng)級(jí)至“垃圾級(jí)”。6月30日，聯(lián)合資信甚至終止對(duì)泛海相關(guān)債權(quán)及主體的信用評(píng)級(jí)。泛海控股已經(jīng)陷入泥沼的最深處，掙扎的動(dòng)靜也越來(lái)越小。在這一批身處暴雷風(fēng)波的房企中，泛海控股是引爆較早的一家，從2018年就開始以資抵債。但這么多年，泛海依然維持著剛兌，金融機(jī)構(gòu)對(duì)它沒(méi)有斷糧、沒(méi)有拉黑，無(wú)論賣過(guò)多少資產(chǎn)、質(zhì)押凍結(jié)又解押過(guò)多少次。 這似乎和不少問(wèn)題企業(yè)“機(jī)構(gòu)降級(jí)－金融受阻－變賣資產(chǎn)－找人接盤”的自救路線不同。時(shí)移境遷，泛海控股若徹底在資本征信和融資面上淪陷，極可能是拔掉了最后一根稻草。今年第一個(gè)“燃點(diǎn)”，就在7月。盧志強(qiáng)承諾：爭(zhēng)取在2021年7月、10月、12月三個(gè)時(shí)間點(diǎn)完成兌付。食言的可能性，正在逼近。
解局：泛海系“自爆”全過(guò)程
操作值得玩味
回顧泛海系的危機(jī)，2014年-2016年逐漸“玩脫”，高質(zhì)押、高杠桿、狂收購(gòu)、高風(fēng)險(xiǎn)；2019年開始融資能力已經(jīng)明顯退化，隨其左右的是業(yè)績(jī)大不如前。直到2020年，第一波危機(jī)“爆點(diǎn)”出現(xiàn)：民生信托精準(zhǔn)踩雷，徹底將泛海系的債務(wù)危機(jī)擺到了臺(tái)面上。至信516號(hào)、至信681號(hào)、至信828號(hào)等在內(nèi)的多個(gè)信托項(xiàng)目全部延期，投資者集體維權(quán)。一年后，泛海系已經(jīng)頹勢(shì)盡顯，消息面上充斥著“訴訟被執(zhí)行、評(píng)級(jí)終止、股權(quán)拍賣”：
2月泛海系遭到多家公司的起訴，一周內(nèi)連續(xù)6次被列為被執(zhí)行人，額度達(dá)57.23億元。
5月泛海控股承認(rèn)，一筆美元債有實(shí)質(zhì)違約風(fēng)險(xiǎn)；
6月泛海控股3.39%股權(quán)被公開司法拍賣，慘遭“嫌棄”；
期間，泛海幾乎所有的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)都已“插標(biāo)賣首”，任人挑選。如武漢CBD項(xiàng)目、最值錢的IDG，利潤(rùn)主民生證券等等。
泛海系的資本游戲中，充斥著自我擴(kuò)張和自我掏空的悖論。風(fēng)財(cái)訊整理發(fā)現(xiàn)，中國(guó)泛海直接控股的四家上市公司：泛海控股（持股70.91%）、民生控股（持股22.56%）、中泛控股（持股74.95%）、中國(guó)通海金融（持股72.51%），十年間幾乎都被反復(fù)質(zhì)押，均是無(wú)間隙質(zhì)押和發(fā)債融資例如中國(guó)泛海反復(fù)質(zhì)押137次，發(fā)行公司債加中期票據(jù)39次。
反復(fù)質(zhì)押的結(jié)果是，這個(gè)標(biāo)的融資能力成倍地減弱。舉一個(gè)例子，民生控股2017年11月30日的質(zhì)押，還能對(duì)應(yīng)市值約10億元，到2020年10月對(duì)應(yīng)的市值可能僅有4.6億元左右（按7月2日收盤價(jià)3.85元/股計(jì)）。最后，母體公司的信譽(yù)背書、融資能力，也會(huì)逐漸下滑。例如泛海控股2019年7月、2020年12月擬公開發(fā)行的13億和22億公司債，實(shí)際發(fā)行額度僅僅在5億元左右。至此，還會(huì)有一種結(jié)局——上市平臺(tái)被掏空。例如，中泛控股和中國(guó)通海金融，均已經(jīng)成了“成仙”，股價(jià)長(zhǎng)期維持在0.3港元上下，每天的成交量?jī)H百萬(wàn)。總資產(chǎn)超3000億，曾一手掌握四十余家上市公司的“巨無(wú)霸”，怎么突然就不行了？根源還是在2014年，泛海系從地產(chǎn)轉(zhuǎn)型金融，開始了“狂飆突進(jìn)”之路。三年時(shí)間，泛海系就投資了45家上市公司和9家新三板企業(yè)，拿下了所有金融牌照，比之當(dāng)初的“德隆系”，有過(guò)之而無(wú)不及。但這一場(chǎng)“資本游戲”從一開始，實(shí)際業(yè)務(wù)參與度就十分有限。風(fēng)財(cái)訊觀察到，雖然多個(gè)公司“合體”，拉動(dòng)中國(guó)泛海的營(yíng)收規(guī)模從2014年的89.01億元增長(zhǎng)至2016年的260.01億元。但期內(nèi)，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)和投資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金流凈額持續(xù)為負(fù)，籌資活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入從128.90億元增加至572.81億元。這類企業(yè)的天生BUG是，一旦融資受阻、資金將面臨著斷流的可能，大量債務(wù)會(huì)將企業(yè)徹底逼到危機(jī)的懸崖。所以在2021年，當(dāng)泛海系的融資四大渠道全被“截流”了（循環(huán)的股權(quán)質(zhì)押、發(fā)債、信托基金、關(guān)聯(lián)貸款），駱駝逐漸被一根根稻草壓倒。尤其是民生信托，它幾乎精準(zhǔn)得踩中了每一個(gè)不該踩的地方——金凰珠寶百億假黃金、新華聯(lián)債券逾期、中建五局“蘿卜章”、漢能集團(tuán)、凱迪生態(tài)、*ST恒康、匯源果汁......由此產(chǎn)生的糾紛超過(guò)了150億元。以融創(chuàng)接盤武漢中央商務(wù)區(qū)項(xiàng)目為例，協(xié)議要求，武漢公司及其指定方有權(quán)在2022年6月23日前對(duì)上述標(biāo)的股權(quán)進(jìn)行回購(gòu)，回購(gòu)對(duì)價(jià)按年化11%計(jì)算利息。說(shuō)白了，這筆22億元的股權(quán)收購(gòu)交易，在一年后可能會(huì)成為債權(quán)融資。而為此，泛海不僅抵押了兩大優(yōu)質(zhì)項(xiàng)目，還進(jìn)行了貸款擔(dān)保以及有可能產(chǎn)生的高額利息，凈利潤(rùn)可能虧損約4.7億元，并不劃算。泛海系用骨感的現(xiàn)實(shí)，展示了企業(yè)自救的B面。房企連“倒下的姿勢(shì)”，似乎也開始內(nèi)卷了。
如果說(shuō)，兩年前房地產(chǎn)的暴雷范圍，還圈在福晟集團(tuán)、三盛宏業(yè)等中小體型的企業(yè)中，而且大多到了員工自曝、投資者上門，不良資產(chǎn)機(jī)構(gòu)開始盤點(diǎn)資產(chǎn)、談好接盤俠等階段，才逐漸受到廣泛關(guān)注。
去年以來(lái)，白馬股迷信被打破、巨頭崇拜遭受質(zhì)疑。
從協(xié)信、藍(lán)光，泰禾、華夏幸福，到泛海控股、蘇寧……問(wèn)題企業(yè)幾乎覆蓋了大中小所有檔位。
并且問(wèn)題信號(hào)極其前置，從債券價(jià)格異常波動(dòng)、經(jīng)常逾期的商票突然敏感，甚至組織架構(gòu)調(diào)整，就已經(jīng)釋放著危機(jī)的蛛絲馬跡。
泛海這一次，若徹底在資本征信和融資面上淪陷，結(jié)果只會(huì)更壞，無(wú)論不良資產(chǎn)處理，還是公司破產(chǎn)重整，都意味著，泛海系可能就這么沒(méi)了。
“紅頂商人”盧志強(qiáng)一手打造的“巨無(wú)霸”，倘若也無(wú)法體面倒下，未來(lái)遇到問(wèn)題，公司們或越來(lái)越難穩(wěn)住，即使是大公司。
泡沫面前，沒(méi)有一滴水珠是無(wú)辜的。
泡沫不能破，就必須讓一些泡泡先蒸發(fā)。
注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。
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原標(biāo)題：
深度｜房企暴雷開始內(nèi)卷了泛海系推倒第一張骨牌
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