作者：小債看市

來(lái)源：小債看市（ID：little-bond）

繼多筆銀行貸款和非標(biāo)逾期后，華晨控股首次發(fā)生債券違約，其債務(wù)危機(jī)已經(jīng)全面爆發(fā)，高懸于其頭頂?shù)?300億債務(wù)將如何化解。

近日被債圈廣泛熱議的“17華汽05”能否兌付問(wèn)題，終于塵埃落定。

10月23日，《小債看市》從多個(gè)可靠信源處獲悉，華晨汽車集團(tuán)控股有限公司（以下簡(jiǎn)稱“華晨控股”），未能按期兌付私募債券“17華汽05”，發(fā)生實(shí)質(zhì)性違約。

目前，華晨控股正與投資者協(xié)商兌付事宜，按照相關(guān)規(guī)則，其旗下所有債券即將停牌。

值得注意的是，這是華晨控股史上首次公開(kāi)市場(chǎng)債券出現(xiàn)違約。

隨著“17華汽05”違約，華晨控股旗下存續(xù)的十余只債券也岌岌可危。

《小債看市》統(tǒng)計(jì)，目前華晨控股存續(xù)債券13只，存續(xù)規(guī)模162億元，存續(xù)債券規(guī)模龐大，其兌付壓力主要集中在2022年。

存續(xù)債券到期分布

《小債看市》注意到，在“17華汽05”違約前，華晨控股已出現(xiàn)多筆銀行貸款、信托以及保險(xiǎn)資金債權(quán)計(jì)劃違約的情況。

今年上半年，由于現(xiàn)金流出現(xiàn)短期困難，華晨控股合并報(bào)表口徑發(fā)生多筆銀行貸款利息逾期，累計(jì)金額為6020.29萬(wàn)元。

9月21日，華晨控股未按照《太平-華晨汽車制造產(chǎn)業(yè)升級(jí)債權(quán)投資計(jì)劃投資合同》約定劃撥季度應(yīng)付利息1683.86萬(wàn)元。

同日，華晨控股也未按時(shí)兌付江蘇信托-信保盛158號(hào)( 華晨汽車 )集合資金信托計(jì)劃的貸款利息；10月12日江蘇信托要求華晨控股提前還款，包括貸款本金10.01億元、利息金額0.20億元、應(yīng)付罰息668.38萬(wàn)元。 

不久后，大公和東方金誠(chéng)不約而同的多次下調(diào)華晨控股的主體評(píng)級(jí)至A+和AA-，評(píng)級(jí)展望均調(diào)整為負(fù)面。

今年以來(lái)，華晨控股已有十余筆股權(quán)被凍結(jié)、法律糾紛不斷，多次被列入被執(zhí)行人。其債務(wù)逾期開(kāi)始于上半年，而債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)惡化于兩個(gè)月前。

今年8月，華晨控股被曝已成立債權(quán)銀行債委會(huì)，由沈陽(yáng)市金融監(jiān)管局、遼寧省銀行監(jiān)管協(xié)會(huì)牽頭，光大銀行為主要牽頭行，債委會(huì)的成立被認(rèn)為是其債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)惡化的信號(hào)。

隨后，華晨控股旗下多只債券在二級(jí)市場(chǎng)頻繁異動(dòng)，成交價(jià)屢創(chuàng)新低，市場(chǎng)驚現(xiàn)20-30元成交，投資人大幅折價(jià)拋售華晨債。

本次公開(kāi)市場(chǎng)債券違約，標(biāo)志著這家AAA巨頭債務(wù)危機(jī)已全面爆發(fā)，而遼寧的融資環(huán)境也將持續(xù)惡化。

據(jù)官網(wǎng)介紹，華晨控股是隸屬于遼寧省國(guó)資委的重點(diǎn)國(guó)有企業(yè)，是中國(guó)汽車產(chǎn)業(yè)的主力軍，主要從事汽車整車和零部件生產(chǎn)與銷售。

目前，華晨控股旗下?lián)碛?家上市公司：華晨中國(guó)（01114.HK）、申華控股（600653.SH）、金杯汽車（600609.SH）以及新晨動(dòng)力（01148.HK）。

從股權(quán)結(jié)構(gòu)上看，華晨控股的控股股東為遼寧省國(guó)資委，持股比例為80%，為公司實(shí)際控制人，遼寧省社會(huì)保障基金理事會(huì)持股20%。

股權(quán)結(jié)構(gòu)圖

近年來(lái)，中國(guó)乘用車市場(chǎng)低迷，華晨控股業(yè)績(jī)也有較大波動(dòng)。2019年其實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入1811.3億元；由于投資收益減少，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.79億元，同比下降39.05%。

今年上半年，由于自主品牌整車制造業(yè)務(wù)虧損加大，華晨控股實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)-1.96億元，業(yè)績(jī)首次由盈轉(zhuǎn)虧。

盈利能力

近年來(lái)，華晨控股業(yè)績(jī)主要依賴于華晨寶馬，華晨寶馬銷量持續(xù)快速增長(zhǎng)，是華晨控股營(yíng)收增長(zhǎng)的主要來(lái)源。

據(jù)華晨中國(guó)（01114.HK）年報(bào)顯示，2019年華晨寶馬凈利潤(rùn)為76.26億元，若剔除掉其凈利潤(rùn)，華晨中國(guó)其他業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)則虧損10.64億元；今年上半年如果去掉從華晨寶馬得到的利潤(rùn)分成，華晨中國(guó)總體虧損達(dá)到3.4億元。

據(jù)統(tǒng)計(jì)，五年來(lái)如果沒(méi)有華晨寶馬，華晨中國(guó)自主品牌虧損合計(jì)近30億元。可以說(shuō)華晨的業(yè)績(jī)都靠華晨寶馬撐著，而其“躺著賺錢”的局面，或在2022年戛然而止。

2018年4月，中國(guó)政府宣布將放寬中國(guó)汽車業(yè)外國(guó)投資者股比限制，將于2022年開(kāi)放中國(guó)乘用車市場(chǎng)。隨后華晨控股與寶馬公司達(dá)成協(xié)議，36億歐元轉(zhuǎn)讓華晨寶馬25%擁有權(quán)給后者，同時(shí)延長(zhǎng)合資企業(yè)經(jīng)營(yíng)期限到2040年。

上述交易交割將于2022年條件允許后完成，交易完成后華晨控股將喪失對(duì)華晨寶馬的控制權(quán)，帶來(lái)一定經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。

截至最新報(bào)告期，華晨控股總資產(chǎn)為1933.25億元，總負(fù)債1328.44億元，凈資產(chǎn)604.81億元，資產(chǎn)負(fù)債率68.72%。

值得注意的是，近年來(lái)華晨控股的財(cái)務(wù)杠桿水平一直在高位徘徊，且高于行業(yè)平均水平，存在較大債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

財(cái)務(wù)杠桿水平

《小債看市》分析債務(wù)結(jié)構(gòu)發(fā)現(xiàn)，華晨控股主要以流動(dòng)負(fù)債為主，流動(dòng)負(fù)債占總負(fù)債比為77%，債務(wù)結(jié)構(gòu)待優(yōu)化。

此前數(shù)年，由于流動(dòng)負(fù)債規(guī)模較大，華晨控股的流動(dòng)資產(chǎn)均無(wú)法覆蓋流動(dòng)負(fù)債，流動(dòng)比率和速動(dòng)比率均小于1，其短期償債能力惡化。

截至今年二季末，華晨控股流動(dòng)負(fù)債有1026.61億元，主要為應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款，其一年內(nèi)到期的短期負(fù)債有219.15億元。

值得注意的是，華晨控股應(yīng)付票據(jù)規(guī)模較大，高于短期借款規(guī)模，占流動(dòng)負(fù)債的25%，其中絕大部分為銀行承兌匯票。

應(yīng)付票據(jù)情況

相較于短債規(guī)模，華晨控股的流動(dòng)性已顯吃緊，截至今年一季末其賬上貨幣資金有330.03億元，不僅較2019年末大幅下降41%，而且其中175億為受限資金不可動(dòng)用，現(xiàn)金短債間留有80億資金缺口，存在一定短期償債風(fēng)險(xiǎn)。

據(jù)半年報(bào)顯示，截至二季末華晨控股貨幣資金升至513.76億元，除去受限資金后可以覆蓋短債，流動(dòng)性壓力有所緩解。

貨幣資金情況

從備用資金方面看，截至今年一季末，華晨控股銀行授信總額為325.65億元，未使用授信額度只剩23.68億元，可以看出其財(cái)務(wù)彈性欠佳。

銀行授信情況

在負(fù)債方面，華晨控股還有301.83億非流動(dòng)負(fù)債，主要為應(yīng)付債券，其整體有息負(fù)債有641.82億元，主要以短期有息負(fù)債為主，帶息負(fù)債比為55%，同樣高于行業(yè)平均水平。

高企的有息負(fù)債致使華晨控股利息支出驚人，2019年其該指標(biāo)高達(dá)29.08億元，財(cái)務(wù)費(fèi)用合計(jì)17.04億元，對(duì)利潤(rùn)形成較大侵蝕。

“造血”能力下滑、負(fù)債壓頂背景下，華晨控股償債資金來(lái)源對(duì)外部融資較為依賴。

在融資渠道方面，華晨控股渠道較為多元，除了發(fā)債和借款，其還有38次租賃融資，兩次應(yīng)收賬款融資，兩次定增，3次信托融資以及9次股權(quán)質(zhì)押融資。

然而，近年來(lái)一方面大量債務(wù)到期，另一方面取得借款收到的現(xiàn)金卻銳減，2018年至今華晨控股籌資性現(xiàn)金流分別凈流出3.01億、47.22億元以及54.42億元，可以看出其外部融資環(huán)境已惡化。

籌資性現(xiàn)金流情況

另外，華晨控股受限資產(chǎn)規(guī)模較大，資產(chǎn)變現(xiàn)能力欠佳。

截至2020年6月末，華晨控股受限資產(chǎn)201.9億元，主要為受限貨幣資金167.58億元，受限資產(chǎn)占凈資產(chǎn)的33.38％。

除此之外，華晨控股的法律訴訟風(fēng)險(xiǎn)也不容小覷。

今年以來(lái)，華晨控股已有十余次被執(zhí)行人記錄，執(zhí)行標(biāo)的金額超過(guò)2億元。其所涉法律訴訟百余條，案由主要為買賣合同糾紛。

對(duì)于多次被列入被執(zhí)行人，華晨控股解釋稱這是其對(duì)部分涉嫌違規(guī)操作等問(wèn)題的合同款項(xiàng)暫停支付履行導(dǎo)致的訴訟，目前其已與申請(qǐng)執(zhí)行人初步達(dá)成意向，對(duì)方擬申請(qǐng)撤回強(qiáng)制執(zhí)行申請(qǐng)。

被執(zhí)行人信息

債務(wù)和流動(dòng)性困局之下，華晨控股不是沒(méi)想過(guò)自救。

今年5月，華晨控股向遼寧省交通建設(shè)投資集團(tuán)出售華晨中國(guó)2億股股權(quán)，相當(dāng)于股本總數(shù)的3.96%；7月其再次出售4億股，由此獲得32.8億港幣資金，目前遼寧交投共持有華晨中國(guó)12%股權(quán)。

隨后，市場(chǎng)上傳出遼寧交投牽頭私有化華晨中國(guó)消息，但遭到華晨控股否認(rèn)。

此前，華晨曾宣布其開(kāi)啟混改，并宣布五年計(jì)劃，希望2025年形成整車195萬(wàn)輛的年銷量規(guī)模。改革計(jì)劃包括圍繞著華晨制造公司展開(kāi)乘用車板塊的框架調(diào)整；與國(guó)內(nèi)同行商談共用平臺(tái)開(kāi)發(fā)合作；借民營(yíng)合資公司華晨新日啟動(dòng)電動(dòng)車計(jì)劃；在商用車板塊醞釀引入戰(zhàn)略投資者，以及在跨國(guó)合資公司中爭(zhēng)取更多資源等等。

總得來(lái)看，近年來(lái)華晨控股盈利能力下滑，流動(dòng)負(fù)債快速增長(zhǎng)，1300億高額債務(wù)如達(dá)摩克利斯之劍高懸于頭頂；在外部融資環(huán)境收緊背景下，其融資渠道遇阻，流動(dòng)性愈發(fā)緊張，債務(wù)危機(jī)一觸即發(fā)。

華晨控股的歷史，可追溯到1949年成立的國(guó)營(yíng)東北公路總局汽車修造廠。

1959年，更名后的沈陽(yáng)汽車制造廠試制成功“巨龍”牌載貨汽車，由此揭開(kāi)了共和國(guó)長(zhǎng)子生產(chǎn)制造汽車的新篇章。

1992年10月，成立僅一年多的華晨在美國(guó)紐約股票交易所正式掛牌，成為社會(huì)主義國(guó)家中第一家在紐交所成功上市融資的企業(yè)。

此后十年間，華晨發(fā)展成一個(gè)以華晨汽車為核心，包括至少4家紐約、香港、上海上市公司及大量非上市公司，資產(chǎn)一度達(dá)到300億人民幣的“華晨系”帝國(guó)。

2002年，第一代中華轎車正式上市，這款中高級(jí)轎車成為當(dāng)時(shí)唯一有能力挑戰(zhàn)合資中高級(jí)轎車的自主品牌車型；同年華晨與寶馬合資項(xiàng)目獲得批復(fù)。

2003年，華晨、寶馬聯(lián)姻開(kāi)始，隨著寶馬3系、5系，還有寶馬X1的陸續(xù)國(guó)產(chǎn)，華晨寶馬不僅為華晨提供了巨大的銷量數(shù)字，更是其利潤(rùn)奶牛。

2011-2018年，華晨寶馬每年貢獻(xiàn)利潤(rùn)額為17至55億元，在華晨控股凈利潤(rùn)占比從94.9%至119.6%不等。

然而，華晨和寶馬的合作，在2005年差一點(diǎn)被中斷。

2005年12月，時(shí)任大連市副市長(zhǎng)的祁玉民臨危受命，接手已經(jīng)連續(xù)三年虧損的華晨汽車。上任后他用價(jià)格戰(zhàn)打響了反攻的號(hào)角，2007年華晨中華銷量上漲，一舉扭虧為盈，祁玉民讓華晨起死回生，寶馬的合作也就留了下來(lái)。

然而，缺乏核心技術(shù)支撐的華晨旗下自主品牌中華和金杯，市場(chǎng)份額在2013年走上巔峰后持續(xù)萎縮。

曾經(jīng)為了沖擊高端MPV市場(chǎng)，華晨汽車還推出全新子品牌華頌，并斥資26億元打造高端商務(wù)MPV——華頌7，但市場(chǎng)表現(xiàn)欠佳。

據(jù)乘聯(lián)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，今年7月華晨中華與華晨華頌兩大品牌的銷量均為零輛，僅金杯銷售了1600輛新車。華晨成了祁玉民口中“迄今為止唯一一家用市場(chǎng)換來(lái)了技術(shù)的中國(guó)汽車企業(yè)”。

2018年9月，華晨汽車被工信部取消了新能源汽車生產(chǎn)資質(zhì)，這也意味著未來(lái)其不會(huì)涉足新能源領(lǐng)域。

自有品牌衰落，債務(wù)危機(jī)爆發(fā)，華晨、力帆成了我國(guó)自主品牌車企發(fā)展的一個(gè)縮影，在行業(yè)遇冷、新舊動(dòng)能轉(zhuǎn)換過(guò)程中，一些前期盲目舉債、缺乏核心技術(shù)支撐的車企巨頭一個(gè)個(gè)倒下。

注：文章為作者獨(dú)立觀點(diǎn)，不代表資產(chǎn)界立場(chǎng)。

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原標(biāo)題： 爆雷！又一家AAA巨頭倒下，華晨控股10億債券違約